前三季度營收和利潤同比增加。公司前三季度營業收入63.92 億，同比提升(調整后)10.63%，歸母凈利潤13.18 億，同比提升(調整后)5.66%。
收入和利潤增加的原因是天二電站、魯布革電站等西部調峰水電廠來水情況較好，售電量同比增加42.37%，且梅州(五華)抽水蓄能電站(一期項目)、陽江抽水蓄能電站于2022 年6 月投產。
資產重組落地，主業清晰。公司成為南方電網集團的儲能運營平臺，旗下業務包括抽水蓄能電站運營、調峰水電運營和獨立儲能電站運營。截至2022 年三季度，公司抽水蓄能在運裝機規模1028 萬千瓦，調峰水電在運規模203 萬千瓦，電化學儲能電站規模30MW/62MWh。
儲備資源多、業務規劃明確，儲能項目規模將持續擴大。抽蓄方面，在建及籌備項目規模為1860 萬千瓦，公司“十四五”規劃新增600 萬千瓦抽蓄，2030 年末裝機容量達到2900 萬千瓦，2035 年末達到4400 萬千瓦。獨立儲能方面，3 個電網側百兆瓦時級獨立儲能站進入前期工作階段，總裝機規模470MW/940MWh，根據系統調節需要與2022 和2023 年陸續建成投產。“十四五”新增投產200 萬千瓦，“十五五”再新增投產300 萬千瓦，“十六五”新增投產500 萬千瓦，2035 年總規模達到1000萬千瓦。
兩部制電價機制于2023 年起正式執行，部分抽蓄電站由單一容量電價轉變為兩部制后，有望打開電量收益天花板。容量電價將根據633 號文的要求，重新進行核定，隨省級電網輸配電價核價周期動態調整并需抵減上一監管周期部分電量電費收益。公司廣蓄電站二期、惠蓄電站將由單一容量電價模式變更為兩部制電價模式，將新增電量電價部分收入。
風險提示：裝機規模增長不及預期;兩部制電價下的容量電價收入大幅下降。
投資建議：維持“買入”評級。資產重組落地后，我們預計2022-2024年公司營業收入分別為64.3、82.9、89.1 億元，凈利潤分別為16.8、19.4、21.9 億元。我們測算，抽水蓄能業務2022-2024 年歸母凈利潤分別為9.0、15.6、17.0 億元，給予26-28 倍PE，2023 年權益市值為406-437億元，調峰水電業務2022-2024 年歸母凈利潤分別為7.2、8.3、8.3 億，給予10-11 倍PE，對應2023 年權益市值為83-91 億元，總體權益市值為489-528 億元，對應合理股價為19.06-20.58 元/股，較當前股價有19%-29%的溢價空間，維持“買入”評級。
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